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企業(yè)如何合理利用金融衍生品?

套保的對(duì)象是“風(fēng)險(xiǎn)敞口”，套保的目的是風(fēng)險(xiǎn)管理。評(píng)價(jià)中石化事件，不僅要看中石化衍生品交易對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)敞口的數(shù)量是多少、敞口的方向是什么、敞口的時(shí)間是多久，還要考察其風(fēng)險(xiǎn)管理體系是否完善。不緊扣這兩個(gè)層面，就無異于“盲人摸象”。如果企業(yè)對(duì)套保與風(fēng)險(xiǎn)管理沒有專業(yè)的、系統(tǒng)的、清晰的認(rèn)識(shí)，那么中石化、中航油、東航、國儲(chǔ)銅等事件就會(huì)重演。如果監(jiān)管機(jī)構(gòu)和主管單位對(duì)企業(yè)的衍生品交易存在認(rèn)知偏差，加之或多或少受市場(chǎng)論點(diǎn)的影響，制定不合理的監(jiān)管規(guī)定，進(jìn)而限制企業(yè)衍生品交易，那么就有可能讓行業(yè)的發(fā)展陷入“一抓就死、一放就亂”的困局，進(jìn)而造成企業(yè)把大量的現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)敞口暴露在價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)之中。

下面從風(fēng)險(xiǎn)管理的維度，對(duì)企業(yè)如何合理利用金融衍生品進(jìn)行討論，主要包括市場(chǎng)論點(diǎn)分析、風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的原因以及對(duì)策建議三個(gè)方面。

針對(duì)該事件的主流論點(diǎn)

首先是“趨勢(shì)論”。“趨勢(shì)論”的觀點(diǎn)認(rèn)為，中石化事件是由于錯(cuò)誤判斷行情導(dǎo)致的。其實(shí)，不管是股票還是期貨，判預(yù)判行情都是非常困難的事情。即使是專業(yè)投資者，判斷正確的概率一般也不會(huì)超過百分之七十。如果衍生品交易和套保是建立在行情趨勢(shì)判斷之上，那么出現(xiàn)決策失誤的概率是很大的。大宗商品自100多年前有連續(xù)價(jià)格記錄以來，在每輪經(jīng)濟(jì)周期中，少的有一到兩倍、多的有三到五倍的絕對(duì)價(jià)格漲幅，而上漲之后會(huì)有50%以上的絕對(duì)價(jià)格跌幅。與歷史價(jià)格波動(dòng)相比，此次原油價(jià)格從70多美元/桶到40多美元/桶的下跌幅度并不是特別大。2008年，原油價(jià)格就從140多美元/桶跌到30多美元/桶。

即使是期貨市場(chǎng)的單純投機(jī)交易，也應(yīng)該把趨勢(shì)判斷放在第二位，而把交易體系的建設(shè)放在第一位。所謂交易體系，就是通過分析風(fēng)險(xiǎn)利潤比，設(shè)置不同止盈止損點(diǎn)，運(yùn)用一系列的交易策略獲得盈利。結(jié)論就是交易并不能簡單依賴行情趨勢(shì)判斷，行情趨勢(shì)判斷更多的是用來輔助提高交易成功的概率。

套保的衍生品持倉需要和現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)敞口對(duì)應(yīng)，風(fēng)險(xiǎn)敞口可以是計(jì)劃敞口、可以是合同敞口、可以是存貨敞口——對(duì)應(yīng)的套保會(huì)計(jì)術(shù)語(即被套保項(xiàng)目)分別稱之為“極有可能發(fā)生的預(yù)期交易”“未確認(rèn)的確定承諾”和“資產(chǎn)負(fù)債”。套保操作要遵循套保會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，套保策略的制定要在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容量、風(fēng)險(xiǎn)限額的管理框架之內(nèi)，套保決策要符合企業(yè)的決策制度。套保操作需要考慮風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率以及風(fēng)險(xiǎn)可能造成的損失兩方面。由于行情判斷失誤的概率很高，所以不能把套保的成敗完全建立在行情判斷的對(duì)錯(cuò)之上。人不是神仙，國企領(lǐng)導(dǎo)也不是神仙，讓他們每次都判斷正確是不可能的。

其次是“陰謀論”。“陰謀論”觀點(diǎn)認(rèn)為，高盛忽悠聯(lián)合石化做多，而自己做空牟取暴利。我們認(rèn)為，一方面，中石化做多或做空應(yīng)該由中石化的現(xiàn)貨敞口方向決定;另一方面，高盛是一家全球著名的投行，有100多年的歷史，靠忽悠成為百年企業(yè)，有違我們正常的認(rèn)知。高盛經(jīng)歷過多次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，有著很強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，不會(huì)單純靠賭行情來博取收益。根據(jù)“陰謀論”，疑似高盛和中石化對(duì)賭，中石化的巨額虧損被高盛賺取了。作為一家投行，高盛應(yīng)該更多的是賺取渠道收益，或者其他衍生品擬合期權(quán)的收益。不排除高盛也會(huì)有一定的裸露頭寸，但一定是在其風(fēng)險(xiǎn)承受范圍、風(fēng)險(xiǎn)限額之內(nèi)。同時(shí)，國際大投行各部門均有嚴(yán)格的分工和隔離。市場(chǎng)的競(jìng)爭是公開的，我們不能因?yàn)樽约簩W(xué)藝不精就指責(zé)對(duì)手是騙子。

對(duì)“陰謀論”的反駁并不是為高盛洗白。“陰謀論”所述觀點(diǎn)是否客觀，我們亦無法定論。之所以反對(duì)“陰謀論”，是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為，面對(duì)類似事件，應(yīng)該從根源出發(fā)來分析、判斷，而不是舍本求末，甚或無中生有。

然后是“期權(quán)有罪論”。衍生品具有衍生的屬性，期權(quán)是期貨的衍生，還不能說是一種特別復(fù)雜的衍生。國際投行的衍生品組合有很多特別復(fù)雜的組合。期權(quán)作為期貨行權(quán)價(jià)的衍生，是一種非線性的衍生工具，是一個(gè)非常好的金融衍生工具，為規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)提供了更多的選擇。但是，期權(quán)有它的適用場(chǎng)景，主要是擔(dān)心現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)不利波動(dòng)，企業(yè)愿意付出一定的代價(jià)(權(quán)利金)，對(duì)可能發(fā)生的損失予以補(bǔ)償，相當(dāng)于買了一筆保險(xiǎn)。在現(xiàn)貨敞口真實(shí)存在的情形下，賣出期權(quán)能獲得一定的權(quán)利金收入，而在現(xiàn)貨與期權(quán)的組合之內(nèi)，其市場(chǎng)價(jià)值變化可以相互對(duì)沖，不會(huì)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性損失。但是，如果現(xiàn)貨敞口不存在，那么賣出期權(quán)就是投機(jī)行為，就相當(dāng)危險(xiǎn)了。期貨交易的決策需要判斷趨勢(shì)的方向，本就困難，期權(quán)交易的決策不僅要判斷趨勢(shì)的方向，而且要選擇執(zhí)行的點(diǎn)位，就更困難了。作為現(xiàn)貨經(jīng)營企業(yè)，期權(quán)的應(yīng)用要和現(xiàn)貨敞口結(jié)合在一起，不能僅僅因?yàn)橘I入期權(quán)需要支付權(quán)利金而選擇賣出另一個(gè)期權(quán)來沖減權(quán)利金，這樣決策的出發(fā)點(diǎn)是不對(duì)的。由于對(duì)中石化的現(xiàn)貨敞口不是很了解，無法評(píng)判其操作是否正確。但是，無論如何，期權(quán)是沒有原罪的。

最后是“合規(guī)論”和“專業(yè)論”。國內(nèi)大量的企業(yè)把現(xiàn)貨敞口完全裸露在價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)中，一虧就是幾十億元，沒有人說不專業(yè)，而衍生品交易一旦爆出虧損，就被指責(zé)成不專業(yè)。對(duì)于企業(yè)來說，以控制風(fēng)險(xiǎn)為前提獲取盈利才是最重要的。對(duì)于大宗商品企業(yè)，現(xiàn)貨和衍生品持倉需要被放在同等重要的位置，因?yàn)樗鼈兌紩?huì)對(duì)企業(yè)績效產(chǎn)生重大影響，現(xiàn)貨敞口的損失也需要嚴(yán)格管理。因此，合規(guī)和專業(yè)需要從企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的全面視野來講，從“現(xiàn)期結(jié)合”的業(yè)務(wù)模式來講，不能只盯著衍生品交易本身。

企業(yè)需要建立完善的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理體系，包括風(fēng)險(xiǎn)管理組織架構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算體系以及風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評(píng)估、應(yīng)對(duì)、溝通、監(jiān)督等管理控制體系，業(yè)務(wù)、運(yùn)營、財(cái)務(wù)、風(fēng)控和交易團(tuán)隊(duì)也應(yīng)有明確的職責(zé)分工。套保與價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理并不是由期貨部門、交易部門做好方案后層層報(bào)批就是合規(guī)，而是要遵循行業(yè)規(guī)范、監(jiān)管要求和內(nèi)部規(guī)章、管理體系。風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)化更多應(yīng)著力于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建設(shè)以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敞口和衍生品持倉精細(xì)化、即時(shí)動(dòng)態(tài)的管理。據(jù)了解，中石化還是國內(nèi)合規(guī)和專業(yè)化程度比較高的幾家公司之一。

企業(yè)套保容易出問題的主要原因

企業(yè)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理及套保容易出問題，總結(jié)起來，有三方面的原因：

第一，現(xiàn)貨敞口和衍生品持倉在現(xiàn)有的企業(yè)管理中隱蔽性比較高。就是說，風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別不完整、不全面。企業(yè)的現(xiàn)貨敞口除了存貨敞口外，合同和計(jì)劃均會(huì)產(chǎn)生敞口，而我們現(xiàn)有的管理體系對(duì)貨和資金的管理是非常嚴(yán)格的，但是對(duì)合同、計(jì)劃的管理是比較隨意的。絕大部分企業(yè)沒有現(xiàn)貨敞口和衍生品持倉報(bào)表，或者把現(xiàn)貨敞口和庫存等同看待。而且現(xiàn)貨的不同類型敞口之間還頻繁轉(zhuǎn)換，使風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和敞口管理識(shí)別變得相當(dāng)困難，大部分企業(yè)很難算得清楚。這些情況一旦造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)就會(huì)遭受巨額損失。當(dāng)使用期貨作為套保工具時(shí)，需要繳納保證金，期貨持倉容易受到檢查監(jiān)督。然而，期權(quán)特別是場(chǎng)外期權(quán)，更多的是用合約的方式。對(duì)于大型國企，國外投行一般都會(huì)給予交易額度，只需要簽個(gè)協(xié)議就可以執(zhí)行。再加上賣出期權(quán)義務(wù)更大，期權(quán)持倉具有很強(qiáng)的隱蔽性，很容易被人為隱瞞，逃避檢查監(jiān)督。

第二，現(xiàn)貨敞口和衍生品持倉完全匹配比較困難。一方面，現(xiàn)貨敞口難以識(shí)別，衍生品對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨敞口經(jīng)常不清晰，有的企業(yè)索性用總敞口保值，最終演變成投機(jī);另一方面，稅率原因或非標(biāo)現(xiàn)貨和衍生品的波動(dòng)率不同導(dǎo)致套保比例不好確定，造成現(xiàn)貨敞口和衍生品持倉不一致，企業(yè)常常選擇不進(jìn)行匹配，最終產(chǎn)生實(shí)為行情趨勢(shì)投機(jī)性質(zhì)的所謂“套保”。

第三，人性的貪婪。即使國有企業(yè)有層層監(jiān)管，也難以避免決策者人性的弱點(diǎn)。這個(gè)不難理解，因?yàn)椴┤‖F(xiàn)貨價(jià)格漲跌利潤比獲得現(xiàn)貨渠道利潤、加工生產(chǎn)利潤、基差利潤等相對(duì)利潤要容易得多。衍生品交易是杠桿交易，價(jià)格漲跌帶來的盈虧速度要大于現(xiàn)貨。期權(quán)本質(zhì)上是買、賣期貨行權(quán)價(jià)，所用的權(quán)利金更少，杠桿更大。利用期權(quán)組合，又可以讓權(quán)利金大幅減少，杠桿就更甚了。人性的貪婪和恐懼容易被放大，很多企業(yè)決策者就抵不住誘惑了。

建立完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建議

要避免中石化、中航油、國儲(chǔ)銅等事件的重演，從企業(yè)角度出發(fā)，需要做到以下幾方面：

其一，建立企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算設(shè)定各業(yè)務(wù)板塊在各業(yè)務(wù)經(jīng)營期間的風(fēng)險(xiǎn)限額。不管在什么情況下，不管行情趨勢(shì)如何，現(xiàn)貨敞口都需要管理在一定的規(guī)模之內(nèi)。基于趨勢(shì)判斷進(jìn)行的單邊操作，無論是現(xiàn)貨還是衍生品，其在險(xiǎn)值必須在風(fēng)險(xiǎn)限額之內(nèi)。

其二，建立現(xiàn)貨敞口的動(dòng)態(tài)識(shí)別機(jī)制、衍生品持倉與現(xiàn)貨敞口的即時(shí)匹配機(jī)制，讓企業(yè)能夠及時(shí)、準(zhǔn)確地識(shí)別并量化評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，能夠?qū)ΜF(xiàn)貨敞口和衍生品持倉組合進(jìn)行公允價(jià)值評(píng)估和財(cái)務(wù)盈虧核算。

其三，嚴(yán)格執(zhí)行套保會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，并對(duì)套保和風(fēng)險(xiǎn)管理的效果進(jìn)行評(píng)價(jià)。套保關(guān)系文檔要及時(shí)記載，而不是事后補(bǔ)充。內(nèi)部審計(jì)也要把好最后一道關(guān)，行使檢查監(jiān)督職責(zé)。

要避免中石化、中航油、國儲(chǔ)銅等事件的重演，從監(jiān)管部門角度出發(fā)，需要做到以下幾方面：

其一，加快研究企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理理論的步伐。目前為止，國內(nèi)還沒有一個(gè)專業(yè)機(jī)構(gòu)全方位地研究企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理理論，沒有企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的知名學(xué)科和專業(yè)著作。

其二，建立企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的國家標(biāo)準(zhǔn)并編寫標(biāo)準(zhǔn)化術(shù)語定義。國內(nèi)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理的認(rèn)識(shí)五花八門、眾說紛紜，這次中石化事件的社會(huì)反應(yīng)就是一個(gè)例證。新媒體和專家們“盲人摸象”、各執(zhí)一詞。

其三，建立國家級(jí)的國企風(fēng)險(xiǎn)敞口監(jiān)控平臺(tái)，利用平臺(tái)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行收集分析，以避免重大風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生。

其四，扶持大宗商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理專業(yè)技術(shù)服務(wù)行業(yè)的發(fā)展，打造屬于中國的、有中國特色的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理的“中國方案”。

適合長期跟蹤的期貨套利組合有哪些?

套利關(guān)注的是不同月份合約或相關(guān)品種的價(jià)差變化，那這么多上市品種，主力合約已經(jīng)這么多了，再加上其他合約豈不是眼花繚亂?其實(shí)適合長期跟蹤的組合需要有幾個(gè)特點(diǎn)：

一、成交量大

套利做的是價(jià)差的回歸，成交量如果小的話，首先入場(chǎng)就容易出現(xiàn)滑點(diǎn)，開倉就出現(xiàn)劣勢(shì)，離場(chǎng)也成問題。另外，成交量小，價(jià)差容易出現(xiàn)異常變化，不容易回歸正常，這對(duì)于逆勢(shì)開倉來講是致命的，所以首要條件是，成交量大這樣價(jià)格具有代表性。

臨近交割的組合，都不建議參與了。

二、價(jià)差波動(dòng)具有季節(jié)性，規(guī)律性

符合這個(gè)條件的組合，大多是農(nóng)產(chǎn)品。農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)具有季節(jié)性，反應(yīng)到價(jià)差上也是一樣，價(jià)差擴(kuò)大和縮小都會(huì)有一定范圍，比較好判斷。有些品種具有規(guī)律性，如雞蛋，9月雞蛋價(jià)格往往就是全年最高價(jià)，5月是最低價(jià)。年初建筑業(yè)火熱時(shí)候，螺紋價(jià)格大多高于熱卷，過了旺季再回歸。這類的組合也可以關(guān)注。

三、價(jià)差波動(dòng)大

這個(gè)就好理解了，波動(dòng)大才容易出現(xiàn)偏離，才有利潤空間。所以各月份價(jià)差如果相差太小，就沒辦法參與了，比如有色類跨月組合，一般都沒太多空間。

綜合以上條件，篩選出參與人較多的組合有豆油-棕櫚油，豆粕-菜粕，塑料-pp，豆油-菜油，熱卷-螺紋，焦煤-焦炭，玉米-淀粉，螺紋-鐵礦石，豆粕-大豆，大豆-豆油，同品種跨月組合就看各品種的機(jī)會(huì)了。

標(biāo)簽： 金融衍生品 企業(yè)套利 期貨套利組合 適合長期跟蹤